2021年，国内期货衍生品市场迎来上市公司“扎推”套保，参与套期保值的上市公司越来越多。据避险网统计，截至2021年11月底，发布套期保值或参与衍生品市场相关公告的非金融类行业A股上市公司共有852家。其中，首次发布相关公告的共254家，占比29.8%;往年曾经发布过相关公告的598家，占比70.2%;新老队员比例为3∶7，而2020年新老队员比例为2∶8。“扎堆”套保背后，是盲目“跟风”还是大势所趋?如何守住套保“底线”?有专业人士提出，坚持套期保值基本原则，追求短期见效不可取，需推进套保体系建设。

上市公司汇率风险管理需求大增

“上市公司参与期货市场的主要目的是风险管理。新入场的254家上市公司中有250家公告表明其目的在于避险，3家公告显示兼具避险、投资两种目的，只有一家纯粹为了投资。”同济大学经管学院副教授、同济大学上海期货研究院副院长马卫锋表示，从公司拟对冲风险的类型上看，商品、汇率、利率、股票、信用五大风险中提及最多的是汇率风险，254家新入场上市公司中共有199家在公告中提及，排第二位的是商品价格风险，共有74家公司提及。

“今年，在我们服务客户特别是对一些上市公司服务的过程中，发现有一个共性的需求，那便是汇率风险管理。” 中信寰球商贸有限公司董事长刘勇表示，大量的上市公司在运营过程中涉及外币的资金往来，如何运用市场化手段和专业化工具来有效管理汇率风险，已成为上市公司稳健经营的迫切需要。

记者了解到，目前在岸、离岸人民币市场汇率风险对冲工具非常丰富。在岸人民币汇率市场，主要是银行远期、掉期等场外衍生工具。而离岸人民币市场除此之外，还有汇率期货及期权等场内风险管理工具，近年来发展势头迅猛。

国家外汇管理局公布的2020年外汇交易数据显示，在岸人民币汇率远期和期权交易额约为9.6万亿人民币，而离岸人民币汇率市场上，仅香港交易所和新加坡交易所的美元对人民币期货的交易额便已接近8万亿人民币。

“在离岸人民币市场，场内人民币汇率风险管理工具已受到了市场的广泛关注和参与，成为企业和金融机构跨境贸易及海外投资中进行汇率风险管理重要的新工具。”刘勇称。

永安期货副总经理石春生也表示，当前，有近一半的上市公司参与了外汇方面的保值。“我们也看到国内相关交易所也在积极推动外汇方面的衍生品，未来这将在一定程度上更加匹配上市公司的套保需求。”

值得注意的是，2021年初次发布套保公告的上市公司并非马上就入场进行套期保值。从他们进行套期保值的流程看，一般会先发布《套期保值可行性报告》《套期保值管理办法》等相关制度和文件。“从2021年新入场的上市公司保值情况看，多数还是以规避原材料、汇率波动风险为主，采用新的套期保值会计准则进行财务计算，因此是相对理性的套期保值。”南华期货副总经理朱斌表示。

云图控股期货总监蒋宇莺告诉记者，上市公司在计划开展套保业务之前，往往已经进行了大量调研、认知培训和人才储备，同时在执行中严格遵守组织建设、授权机制、业务流程、财务审核、风控规则、应急处理、内控报告、保密制度等一系列预案。“企业不以一时之绝对输赢判定业务好坏，而是坚持套保和套利长期降本增效效果。”

通常情况下，有商品期货合约对应、与自身生产经营相关的商品价格波动对上市公司生产经营产生较大波动影响，受到董事会或股东问询的状况下，上市公司会慎重考虑参与衍生品市场。

从具体实践看，民企相对决策流程短，国企流程相对较长。“上市公司按照有关制度，是以净资产的10%分成两种权限运行。期货端保证金总额低于净资产10%时，由上市公司董事会决议审核;高于净资产10%时，由股东大会决议审核。”蒋宇莺表示。

正确理解上市公司套保额度调整意图

“常态下，上市公司会在每年第一季度末也就是前一年年报公布时段公布新一年的年度套保计划。”蒋宇莺说。

记者观察到，在一些上市公司公布的套保计划中，有些企业较以往会增加套保额度，有些也会降低套保额度。

对此，有知情人士告诉记者，这样的比例调整很正常，针对此类现象，市场需要先弄清楚上市公司增加保值额度与降低保值额度的真实意图，不能仅凭表面的额度增减而胡乱猜测。

朱斌表示，通过南华期货统计发现，上市公司增加套保额度的原因主要有两个：一是现货规模扩大;二是增加其他衍生品的套保。上市公司降低套保额度的原因主要有两个：一是资金紧张;二是套保情况不理想。

“一般来讲，上市公司会根据业务开展情况以及套保计划执行效果等多种因素动态调整套保额度。” 马卫锋认为，上市公司套保额度的增加往往需要董事会甚至股东大会审议，而授权额度之内业务团队可以动态调整实际使用额度，因此从公告来看，增加额度的公告居多。

对于套保额度调整现象，值得市场关注的是该额度调整是否与公司主营业务规模、相关商品行情变化相匹配。

马卫锋表示，上市公司特别要警惕的是，在衍生品头寸出现盈利的情况下对衍生品盲目乐观，而忘记避险初心、走上投机道路的情况。

信披环节需引起重视，莫陷入“套保亏损”等舆论漩涡

信息披露作为最重要也是最复杂的企业信用监管要求之一，直接关乎市场信心与投资价值，对于资本市场健康持续发展至关重要。

据刘勇介绍，对于衍生品交易，深交所主板对其披露要求，明确“上市公司从事衍生品交易，管理层应当就衍生品交易出具可行性分析报告并提交董事会，董事会审议通过并及时披露后方可执行”。也就是说，无论金额大小，均需董事会审议。同时，还规定了超出董事会权限的衍生品交易的披露要求：“上市公司从事超出董事会权限范围且不以套期保值为目的的衍生品交易，应在董事会审议通过、独立董事发表专项意见，并提交股东大会审议通过后方可执行。上市公司与关联人之间进行的衍生品关联交易应当提交股东大会审议，并在审议后予以公告”。

而创业板上市公司规范运作指引2020修订版本明确：“上市公司应当合理安排、使用资金，不鼓励公司使用自有资金进行证券投资、委托理财和衍生品交易。公司经过慎重考虑后，仍决定开展前述投资的，应当制定严格的决策程序、报告制度和监控措施，并根据公司的风险承受能力合理确定投资规模及期限。”

上交所主板现行规定没有明确证券投资与衍生品交易的审议披露要求，应当是根据购买或者出售资产、对外投资(含委托理财、委托贷款等)的披露要求去披露。而这个披露要求非常细，主要是针对交易资产总额、成交金额和交易产生的利润这几个核心指标的要求。其中，上市公司发生的交易达到下列标准之一的，除应当及时披露外，还应当提交股东大会审议：交易资产总额占总资产的50%以上的;交易成交金额占净资产的50%以上，且绝对金额超过5000 万元;交易产生的利润占净利润的50%以上，且绝对金额超过500 万元。

朱斌表示，目前，各上市公司套期保值披露信息主要有以下几大特点：一是多集中在半年度或者年度报告中，少数上市公司也在其季度报告中体现;二是在有关套期保值披露的用词上面，主要有期货投资、公允价值变动、衍生金融资产损益、套期等;三是套期保值效果披露信息上只呈现衍生品端的盈亏情况，未将现货端汇总后公布。

实际上，现实中也存在“报喜不报忧”的情况。有些公司连续发布“投资收益”的公告，而涉及平仓亏损的“投资进展”公告只有寥寥几条。

对此，业内人士表示，上市公司信息披露应该严格遵守监管要求、上市公司规范运作的相关指引以及上市公司自己的公司章程及相关制度。上市公司应该循序真实、准确、完整、及时、公平五大基本原则，合规披露套期保值及衍生品使用方面的信息。建议相关部门能够进一步明确相关信息披露要求，进一步完善和规范上市公司衍生品使用方面的信息披露。

“监管部门在跟踪一家上市公司的套保进度时，需要将衍生品部位与现货部位结合起来综合判断，上市公司也应该如此，否则就会陷入‘套保变投机’的舆论漩涡中。”朱斌表示，同时，对上市公司来讲，在进行套保前，需要深刻理解套期保值的真实含义，这有助于日后实际的套保操作。

在马卫锋看来，套期保值本身的效果评价，从根本上说要看企业套期保值的目标是否实现及多大程度上实现，必须将套期工具和套期项目结合在一起，综合衍生品头寸和相应的业务头寸的盈亏状况进行综合评价，不能以衍生品头寸的盈亏来评价套期保值效果好坏，所谓的“套保巨亏”是错误理解和用词，不应该有“套保巨亏”的说法。

事实上，记者也从上市公司了解到，在同一个财务年度，上市公司会按照《企业会计准则第24号——套期会计》审计，无论采取现金法则还是权益法则计算，只要期货端权益亏损触碰上市公司净资产5%或净利润的10%任意一项，都会被强制披露当期交易持仓、盈亏信息及权益总额。披露信息还会明确分类期货端和现货端各自的损益，并合并双向盈亏结果。

不追求短期见效，风物长宜放眼量

石春生告诉期货日报记者，目前，上市公司踊跃参与期货衍生品对冲风险和定价管理，同时也有些公司出现以下几方面问题：一是战略定位不清晰，对期货市场认识不系统，缺乏精通期现业务的实践团队，对冲期货品种与主营业务不相关。二是决策交易与风控及考评制度不规范，行业研究不精深，按照现货思维看待期货，造成投机交易亏损严重。三是财务处理困惑，盘面的大额浮盈浮亏冲击企业现有的规章制度，从而影响企业的正常运作。极端情况可能使生产企业面临现金流短缺、单边平仓、暴露敞口风险等。

石春生表示，许多刚参与期货套保的上市公司应借助期货公司专业力量，特别是在宏观政策、行业周期轮动和期现市场因素分析等方面深度研究的优势。目前期货公司已经从传统的通道1.0模式向定制化综合风险管理服务商的2.0模式转型，期货公司过去帮助企业提供套保策略、人才培训、制度设计及风控方案等模式，目前为企业提供参与期货衍生品的战略规划、识别风险敞口、购销定价服务、合作套保等个性化方案和场外衍生品含权贸易等综合服务，可以为上市公司提供系统性的综合风险管理解决方案。

“对上市公司而言，衍生品市场本质上是进行市场价格发现和风险管理的市场，参与的目的是稳定企业经营、降本增效，完全不同于企业在资本市场要获取投资收益。” 江苏金茂钢宝电子商务股份有限公司首席期现分析师蔡拥政表示，对于新入场的上市公司，建议风物长宜放眼量，不应刻意追求短期效果，从订单或业务痛点入手，逐步推进套保体系建设。建立期现价格管理体系在先，运用套保工具在后。先看后做，先熟悉期货市场。企业内部先建立制度，再开展业务。培养人才在先，套保业务在后。研究分析在先，开展业务在后。

“上市公司套期保值方面，不能因期货端出现亏损，就简单认为套期保值是失败的，而是要从期货端和现货端两端综合来评价。”蔡拥政表示，对于因为套保期货端对业绩产生较大影响的损益情况，上市公司也应该在信息披露要求范围内给予广大投资者一些客观、必要的解释，包括但不限于套保现货端的情况以及期货和现货两端综合后的情况。

“如果市场想提前跟踪上市公司套期保值的效果是否会对该企业的经营情况造成影响，那么在上市公司公布套期保值公告之时便可依据其保值品种、保值类型、保值金额占公司净资产比重、保值金额占公司流动资产比重进行跟踪，然后在其发布季报、年报时进行佐证，该上市公司套保情况是否符合保值原则等。”朱斌称。

受访人士普遍认为，规范参与期货市场，对上市公司而言，也是一种对股东负责的态度，尽管在一定阶段期货端损益的较大变化会对公司市值管理带来一定的信息披露压力，但从长期看，随着市场投资机构和投资人的专业化，以及对套期保值的深入理解，公司运用衍生品套期保值会获得投资者和专业投资人的理解和信任。